李迅雷（中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)：一開頭討論非常熱烈,，我覺得指數(shù)的問(wèn)題其實(shí)還是個(gè)比較專業(yè)的問(wèn)題,，我也是上交所的指數(shù)編制委員會(huì)的專家,，我覺得編制指數(shù)它還是有它的依據(jù),，不能夠說(shuō)你想換什么就換什么,。今年以來(lái)美國(guó)的股市其實(shí)真正上漲的股票也不多,，Big7漲幅可觀，但大部分股票也是不漲的,。

　　這個(gè)研討會(huì)題目叫「活躍資本市場(chǎng)的標(biāo)與本」,，實(shí)際上中國(guó)資本市場(chǎng)比較活躍的。資本市場(chǎng)活躍不活躍,，有個(gè)指標(biāo)就看這個(gè)換手率,，比較一下，發(fā)現(xiàn)真正不活躍的是香港市場(chǎng),，基本上全球是最不活躍市場(chǎng)了是吧,？A股的換手量比較高。另外有人說(shuō)我們股市非常低迷,，從今年上證指數(shù)看,，迄今還是上漲的。今年以來(lái)香港的科技板塊這個(gè)指數(shù)大概跌了百分之三點(diǎn)幾,。

　　為什么我們會(huì)認(rèn)為A股市場(chǎng)表現(xiàn)不盡人意,？從過(guò)去10年看，國(guó)內(nèi)股市確實(shí)表現(xiàn)一般,。今天的話題是探討“標(biāo)與本”的,，前面提出來(lái)平準(zhǔn)基金，我是完全贊成,，即一定要帶動(dòng)市場(chǎng)人氣,，有利于提高我們的預(yù)期，吸引外資進(jìn)入,，因?yàn)锳股市場(chǎng)的股息率水平也不低了,，平均股息率是2.5%左右。但這只是治標(biāo),。

　　股市就是經(jīng)濟(jì)的晴雨表,，但投資者一講晴雨表就下去討論，GDP增長(zhǎng)多少,，我們股市就應(yīng)該漲多少,，這種對(duì)晴雨表的理解顯然是太淺顯了。GDP是一個(gè)總量指標(biāo),，股價(jià)指數(shù)是個(gè)質(zhì)量指標(biāo),，我認(rèn)為股市的表現(xiàn)說(shuō)明了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量或許并不好，這是我們主要問(wèn)題,。

　　目前經(jīng)濟(jì)短期是走穩(wěn)了,，8月份消費(fèi)、投資,、工業(yè)等指標(biāo)走穩(wěn),，但是今年前三個(gè)季度財(cái)政力度比較小,，可能是因?yàn)槎�十大�?bào)告提出來(lái)要高質(zhì)量發(fā)展，但是因?yàn)槿绻�后期�?jīng)濟(jì)增長(zhǎng)壓力比較大,，債務(wù)比較重,，各種長(zhǎng)期累積的問(wèn)題會(huì)逐步暴露出來(lái)，除了我們資本市場(chǎng)需要有平準(zhǔn)基金之外,，財(cái)政還要發(fā)力,。

　　財(cái)政發(fā)力與高質(zhì)量增長(zhǎng)目標(biāo)之間不矛盾，關(guān)鍵就是我們財(cái)政的發(fā)力點(diǎn)要找準(zhǔn),。我們現(xiàn)在面臨的兩大問(wèn)題,。

　　第一個(gè)是房地產(chǎn)它已經(jīng)處在下行的周期中了，毫無(wú)疑問(wèn)是因?yàn)槿丝诘睦淆g化加速,，這是個(gè)常識(shí)問(wèn)題,，我估計(jì)房地產(chǎn)10年內(nèi)都是一個(gè)下行的趨勢(shì)很難改變的，跟我們?nèi)丝谑敲芮邢嚓P(guān)的,。

　　那么在這種情況下面,，房地產(chǎn)引擎簡(jiǎn)述的話，那么你必須要其他東西補(bǔ)上去,，你說(shuō)新經(jīng)濟(jì)來(lái)補(bǔ),，你說(shuō)的高科技來(lái)補(bǔ)都補(bǔ)不上了，但是你沒有量化計(jì)算一下房地產(chǎn)這塊降下來(lái)需要多少東西才可以補(bǔ)得上是吧,？這個(gè)要算一下,。

　　第二個(gè)是出口這個(gè)引擎開始減速。中國(guó)的出口在2021年達(dá)到一個(gè)最高峰,，占全球的GDP份額是15%。那么現(xiàn)在已經(jīng)降到14%了,，由于外貿(mào)出口牽涉到1.5億人的就業(yè),。出口下降之后明顯有就業(yè)壓力了，所以我覺得財(cái)政必須要發(fā)力,。過(guò)去確實(shí)存在的問(wèn)題就是財(cái)政投入是不小的,，導(dǎo)致政府杠桿率水平大幅上升。但不能夠因?yàn)檫^(guò)去投入過(guò)大,，就認(rèn)為我們今后投入要減少,，要知道過(guò)去經(jīng)濟(jì)的潛在增長(zhǎng)率還是比較高的。如今則顯著下降,。

　　現(xiàn)在隨著這種人口老齡化的加速,，隨著經(jīng)濟(jì)周期的下行，結(jié)構(gòu)性的矛盾的不斷的顯現(xiàn)出來(lái),，所以我覺得壓力還是依然存在,。

　　我們一直是說(shuō)要發(fā)展和壯大制造業(yè),，實(shí)際上我覺得我們應(yīng)該要優(yōu)先發(fā)展服務(wù)業(yè)，為什么要發(fā)展服務(wù)業(yè),？數(shù)據(jù)說(shuō)話：在GDP構(gòu)成中,，中國(guó)制造業(yè)的比重確實(shí)是在下降的，所以推理認(rèn)為制造業(yè)比重下降過(guò)快是不行的,，因?yàn)槲覀円�成為一個(gè)制造強(qiáng)國(guó),，但是中國(guó)的制造業(yè)占全球的份額是上升的，說(shuō)明中國(guó)制造業(yè)在國(guó)內(nèi)GDP占比在下降,，但在全球制造業(yè)在全球經(jīng)濟(jì)中的占比比中國(guó)下降的更快,。但是服務(wù)業(yè)這塊能夠解決更多的就業(yè)，因?yàn)楫吘谷丝诶淆g化加速的速度還是比較快的,。政策上面我的建議是貨幣政策需要更加積極,，四季度應(yīng)該還會(huì)有一次降息，還有一次降準(zhǔn),，這是我預(yù)測(cè),，但我更希望在財(cái)政支出方面能夠進(jìn)一步的突破。

　　這能夠給大家預(yù)期趨穩(wěn),，否則的話如果預(yù)期比較弱,，那么企業(yè)家投資意愿缺乏，同時(shí)讓股市漲也很難,。所以一方面股市需要平準(zhǔn)基金,，另一方面，財(cái)政上面需要國(guó)家來(lái)引領(lǐng)投資的,，拉動(dòng)投資增長(zhǎng),。

　　主流觀點(diǎn)認(rèn)為宏觀要降杠桿，政府部門要降杠桿,。那么現(xiàn)在地方政府債務(wù)水平不能夠再上升了,。如果計(jì)算一下的話，未來(lái)政府的債務(wù)增長(zhǎng)是剛性的,，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增速在下降,，土地財(cái)政收入在減少，財(cái)政收入缺口怎么彌補(bǔ),？

　　政府的杠桿的水平,，或地方政府杠桿水平，包括隱形債在內(nèi),，估算大概占GDP的比重是90%,，中央政府國(guó)債余額占GDP比重是20%，所以這兩者加起來(lái)是110%,，這是中國(guó)整個(gè)政府的杠桿水平,。

　　美國(guó)就不算州政府,，但聯(lián)邦政府它的杠桿的水平是130%，日本的中央政府它的杠桿率水平是250%,。所以我覺得我們作為一個(gè)大政府,，作為擁有那么多的資產(chǎn)的大政府，完全有能力有信譽(yù)來(lái)加杠桿,，短期把這些問(wèn)題處理好,，短期內(nèi)這個(gè)缺口都可以來(lái)補(bǔ)上。

　　在實(shí)體經(jīng)濟(jì)當(dāng)中要提高預(yù)期,，需要政府部門加杠桿,，資本市場(chǎng)的話，有平準(zhǔn)基金當(dāng)然是最好的,。但是還有個(gè)“本”的問(wèn)題,，即如何推進(jìn)改革，解決當(dāng)前的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題,。大家都講要提高預(yù)期,，我們到底預(yù)期是什么意思？什么樣的預(yù)期提高之后,，民間投資就會(huì)起來(lái)了,，什么樣的預(yù)期提高之后，指數(shù)就能往上漲了,？核心問(wèn)題要抓住,。

　　從過(guò)去幾年看，減稅降費(fèi)對(duì)民間投資的拉動(dòng)作用并不大,，現(xiàn)在民間投資現(xiàn)在是負(fù)增長(zhǎng)的,，回顧歷史，有個(gè)特點(diǎn)就是當(dāng)PPI為負(fù)的時(shí)候,，民間投資通常是負(fù)增長(zhǎng)的,，所以當(dāng)前應(yīng)該讓PPI起來(lái)。

　　PPI起來(lái)的核心是在于要增加需求,，增加需求的話,，就要增加消費(fèi),，要增加居民收入,，所以財(cái)政要發(fā)力，不僅是要支持投資,，還要支持消費(fèi),，一定要把影響經(jīng)濟(jì)和人們信心的核心因素給抓住。我在2016年就提出當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)最大的問(wèn)題可能是有效需求不足,。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在2021年提出三重壓力就是需求收縮,、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱,，把預(yù)期轉(zhuǎn)弱和需求收縮這兩個(gè)核心問(wèn)題都找出來(lái)了，那么我們現(xiàn)在面臨依然還是這兩大核心問(wèn)題,。

　　兩大核心問(wèn)題如果解決不了,，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的壓力可能還會(huì)繼續(xù)加大，那么股市出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的可能性也比較小,。如果不講股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表,，至少股市是實(shí)體經(jīng)濟(jì)一個(gè)映射，這個(gè)映射也體現(xiàn)了股市漲跌方面,。盡管上證綜指今年是漲的,，但是滬深300今年是跌的，滬深300主要是大公司為主,，為什么大公司今年不被大家所看好,？

　　從基本面來(lái)看，1~7月份中國(guó)的國(guó)有的工業(yè)企業(yè)的盈利增長(zhǎng)是負(fù)20%,，這里面有沒有宏觀環(huán)境變化問(wèn)題,，有沒有體制機(jī)制問(wèn)題，有沒有核心競(jìng)爭(zhēng)力的問(wèn)題,？我們要建立現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系,，現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系都是鏈長(zhǎng)制，產(chǎn)業(yè)鏈,、供應(yīng)鏈我們要健全,，而且基本都是央企來(lái)當(dāng)鏈長(zhǎng)。因此我們的重頭就應(yīng)該要提高這些央企的核心競(jìng)爭(zhēng)力,，那就需要有個(gè)體制機(jī)制改革,。比如像最近監(jiān)管說(shuō)沒有要求，我們要鼓勵(lì)上市公司回購(gòu),，但你看有多少個(gè)央企回購(gòu)自己股票,，為什么它不回購(gòu)自己股票呢？

　　跟我們的激勵(lì)是不是有關(guān)系,？他們有沒有員工持股計(jì)劃,，有沒有管理層的股權(quán)激勵(lì)的設(shè)置？如果這些都沒有的話,，我們能不能增加,？這個(gè)才是資本市場(chǎng)的本，企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力提高了,，估值就能上去,，指數(shù)也能上去，因?yàn)榇笫兄笛肫髮?duì)指數(shù)的影響都是很大的,。

　　如果這些央企的估值水平再往下走的話,，股指怎么可能上漲,？今年年初中特估上漲的核心投資邏輯就是被低估了，確實(shí)像工商銀行的股息率是很高,，但關(guān)鍵在于未來(lái),，因?yàn)楣乐祵?shí)際上位是對(duì)未來(lái)的貼現(xiàn)，為什么銀行的估值都那么低,？

　　是因?yàn)榇蠹覍?duì)它潛在壞賬率的一個(gè)擔(dān)憂,，所以你即便當(dāng)期盈利再好也沒用，因?yàn)樗�反映的是未�?lái)的擔(dān)憂,。那么未來(lái)的問(wèn)題能不能通過(guò)我們現(xiàn)實(shí)這些政策的舉措,，通過(guò)改革來(lái)化解呢？如果能夠有這樣的預(yù)期,，投資者信心將大幅提升,。如何活躍資本市場(chǎng)這場(chǎng)討論非常好，通過(guò)討論,，可以把我們的聚焦點(diǎn)聚焦到我們現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)當(dāng)中所面臨的諸多的問(wèn)題,，包括我們的政策側(cè)重點(diǎn)，包括我們今后改革和開放的新預(yù)期,。今年是改革開放45周年,，值得期待。謝謝,。

　　現(xiàn)場(chǎng)嘉賓：我同意這個(gè)觀點(diǎn),，完全同意的。但是我想問(wèn)的是,，您認(rèn)為就是股市上大家到底現(xiàn)在信心不足或者運(yùn)氣不好指什么,？。

　　李迅雷（中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)：我覺得我前面實(shí)際上已經(jīng)講了三個(gè)問(wèn)題,，第一個(gè)問(wèn)題是政策選擇問(wèn)題,，就是我們出臺(tái)不少政策，降低印花稅,、降低傭金,，延長(zhǎng)交易時(shí)間等，這些都有利于提升估值,，但可能不是投資者最期望的,。

　　我覺得大家非常希望看到的是真金白銀，如我們經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要增加財(cái)政投入,，促進(jìn)消費(fèi)需要提高居民收入,，財(cái)政提質(zhì)增效肯定是應(yīng)該的,，提高投入產(chǎn)值比也是應(yīng)該的,，但現(xiàn)在有效需求不足問(wèn)題還是存在的,。

　　美國(guó)及西方國(guó)家都出現(xiàn)高通脹，而中國(guó)物價(jià)指數(shù)跟西方的物價(jià)跟其他發(fā)展中國(guó)家的物價(jià)指數(shù)完全就是相反的,，說(shuō)明存在一個(gè)需求不足的問(wèn)題,，需求不足的話需要加大財(cái)政投入，因?yàn)榫用竦母軛U的水平已經(jīng)是不低了,，而且中國(guó)居民的償債率很高了,。

　　因?yàn)榫用竦目芍�配收入占GDP的比重我們是比較低的，比如美國(guó)是80%,，全球是60%,，中國(guó)是43%，故需要增加居民收入,。

　　第三,，還是要出臺(tái)一些改革的舉措，我在今年年初就提出來(lái),，土地財(cái)政在走弱了,，股權(quán)財(cái)政可以做起來(lái)。因?yàn)檎�府不僅擁有大量的國(guó)有土地,，還擁有大量的國(guó)有股權(quán),，把這些國(guó)有股權(quán)如果盤活的話，那么對(duì)于我們提振信心,、提升國(guó)有資產(chǎn)的估值水平有正面作用,。

　　主持人王忠民（全國(guó)社保基金理事會(huì)原副理事長(zhǎng)）：迅雷有幾點(diǎn)結(jié)論是很重要的,，一個(gè)結(jié)論就是我們基本面在資產(chǎn)這個(gè)形態(tài)當(dāng)中堪憂人口老齡化加速帶來(lái)的樓市問(wèn)題,，權(quán)益資產(chǎn)的估值問(wèn)題，包括其他的一連串的這些問(wèn)題,，如果放到股市的時(shí)候,，大家沒信心的邏輯是你這邊沒有財(cái)富效應(yīng)，大家都沒信心,。

　　迅雷的邏輯是除了貨幣政策之外,，財(cái)政政策應(yīng)該擔(dān)當(dāng)更重要的角色和作用，甚至把財(cái)政政策上升到對(duì)服務(wù)業(yè)支持,。金融是服務(wù)業(yè)的一大塊,，政府行為、政府規(guī)制也是服務(wù)業(yè)的主體內(nèi)容,，如果這些方面能夠有所突破才是根本,。