李迅雷（中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)：一開頭討論非常熱烈,，我覺得指數(shù)的問題其實(shí)還是個(gè)比較專業(yè)的問題，我也是上交所的指數(shù)編制委員會(huì)的專家,，我覺得編制指數(shù)它還是有它的依據(jù),，不能夠說你想換什么就換什么。今年以來美國的股市其實(shí)真正上漲的股票也不多,，Big7漲幅可觀,，但大部分股票也是不漲的。

　　這個(gè)研討會(huì)題目叫「活躍資本市場的標(biāo)與本」,，實(shí)際上中國資本市場比較活躍的,。資本市場活躍不活躍，有個(gè)指標(biāo)就看這個(gè)換手率,，比較一下,，發(fā)現(xiàn)真正不活躍的是香港市場,，基本上全球是最不活躍市場了是吧？A股的換手量比較高,。另外有人說我們股市非常低迷,，從今年上證指數(shù)看，迄今還是上漲的,。今年以來香港的科技板塊這個(gè)指數(shù)大概跌了百分之三點(diǎn)幾,。

　　為什么我們會(huì)認(rèn)為A股市場表現(xiàn)不盡人意？從過去10年看,，國內(nèi)股市確實(shí)表現(xiàn)一般,。今天的話題是探討“標(biāo)與本”的,，前面提出來平準(zhǔn)基金,，我是完全贊成，即一定要帶動(dòng)市場人氣,，有利于提高我們的預(yù)期,，吸引外資進(jìn)入，因?yàn)锳股市場的股息率水平也不低了,，平均股息率是2.5%左右,。但這只是治標(biāo)。

　　股市就是經(jīng)濟(jì)的晴雨表,，但投資者一講晴雨表就下去討論,，GDP增長多少，我們股市就應(yīng)該漲多少,，這種對(duì)晴雨表的理解顯然是太淺顯了,。GDP是一個(gè)總量指標(biāo)，股價(jià)指數(shù)是個(gè)質(zhì)量指標(biāo),，我認(rèn)為股市的表現(xiàn)說明了經(jīng)濟(jì)增長質(zhì)量或許并不好,，這是我們主要問題。

　　目前經(jīng)濟(jì)短期是走穩(wěn)了,，8月份消費(fèi),、投資、工業(yè)等指標(biāo)走穩(wěn),，但是今年前三個(gè)季度財(cái)政力度比較小,，可能是因?yàn)槎�十大�?bào)告提出來要高質(zhì)量發(fā)展，但是因?yàn)槿绻�后期�?jīng)濟(jì)增長壓力比較大,，債務(wù)比較重,，各種長期累積的問題會(huì)逐步暴露出來，除了我們資本市場需要有平準(zhǔn)基金之外,，財(cái)政還要發(fā)力,。

　　財(cái)政發(fā)力與高質(zhì)量增長目標(biāo)之間不矛盾,，關(guān)鍵就是我們財(cái)政的發(fā)力點(diǎn)要找準(zhǔn)。我們現(xiàn)在面臨的兩大問題,。

　　第一個(gè)是房地產(chǎn)它已經(jīng)處在下行的周期中了,，毫無疑問是因?yàn)槿丝诘睦淆g化加速，這是個(gè)常識(shí)問題,，我估計(jì)房地產(chǎn)10年內(nèi)都是一個(gè)下行的趨勢很難改變的,，跟我們?nèi)丝谑敲芮邢嚓P(guān)的。

　　那么在這種情況下面,，房地產(chǎn)引擎簡述的話,，那么你必須要其他東西補(bǔ)上去，你說新經(jīng)濟(jì)來補(bǔ),，你說的高科技來補(bǔ)都補(bǔ)不上了,，但是你沒有量化計(jì)算一下房地產(chǎn)這塊降下來需要多少東西才可以補(bǔ)得上是吧？這個(gè)要算一下,。

　　第二個(gè)是出口這個(gè)引擎開始減速,。中國的出口在2021年達(dá)到一個(gè)最高峰，占全球的GDP份額是15%,。那么現(xiàn)在已經(jīng)降到14%了,，由于外貿(mào)出口牽涉到1.5億人的就業(yè)。出口下降之后明顯有就業(yè)壓力了,，所以我覺得財(cái)政必須要發(fā)力,。過去確實(shí)存在的問題就是財(cái)政投入是不小的，導(dǎo)致政府杠桿率水平大幅上升,。但不能夠因?yàn)檫^去投入過大,，就認(rèn)為我們今后投入要減少，要知道過去經(jīng)濟(jì)的潛在增長率還是比較高的,。如今則顯著下降,。

　　現(xiàn)在隨著這種人口老齡化的加速，隨著經(jīng)濟(jì)周期的下行,，結(jié)構(gòu)性的矛盾的不斷的顯現(xiàn)出來,，所以我覺得壓力還是依然存在。

　　我們一直是說要發(fā)展和壯大制造業(yè),，實(shí)際上我覺得我們應(yīng)該要優(yōu)先發(fā)展服務(wù)業(yè),，為什么要發(fā)展服務(wù)業(yè)？數(shù)據(jù)說話：在GDP構(gòu)成中,，中國制造業(yè)的比重確實(shí)是在下降的,，所以推理認(rèn)為制造業(yè)比重下降過快是不行的，因?yàn)槲覀円�成為一個(gè)制造強(qiáng)國,，但是中國的制造業(yè)占全球的份額是上升的,，說明中國制造業(yè)在國內(nèi)GDP占比在下降,，但在全球制造業(yè)在全球經(jīng)濟(jì)中的占比比中國下降的更快。但是服務(wù)業(yè)這塊能夠解決更多的就業(yè),，因?yàn)楫吘谷丝诶淆g化加速的速度還是比較快的,。政策上面我的建議是貨幣政策需要更加積極，四季度應(yīng)該還會(huì)有一次降息,，還有一次降準(zhǔn),，這是我預(yù)測，但我更希望在財(cái)政支出方面能夠進(jìn)一步的突破,。

　　這能夠給大家預(yù)期趨穩(wěn),，否則的話如果預(yù)期比較弱，那么企業(yè)家投資意愿缺乏,，同時(shí)讓股市漲也很難,。所以一方面股市需要平準(zhǔn)基金，另一方面,，財(cái)政上面需要國家來引領(lǐng)投資的,，拉動(dòng)投資增長。

　　主流觀點(diǎn)認(rèn)為宏觀要降杠桿,，政府部門要降杠桿。那么現(xiàn)在地方政府債務(wù)水平不能夠再上升了,。如果計(jì)算一下的話,，未來政府的債務(wù)增長是剛性的，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)增速在下降,，土地財(cái)政收入在減少,，財(cái)政收入缺口怎么彌補(bǔ)？

　　政府的杠桿的水平,，或地方政府杠桿水平,，包括隱形債在內(nèi)，估算大概占GDP的比重是90%,，中央政府國債余額占GDP比重是20%,，所以這兩者加起來是110%，這是中國整個(gè)政府的杠桿水平,。

　　美國就不算州政府,，但聯(lián)邦政府它的杠桿的水平是130%，日本的中央政府它的杠桿率水平是250%,。所以我覺得我們作為一個(gè)大政府,，作為擁有那么多的資產(chǎn)的大政府，完全有能力有信譽(yù)來加杠桿,，短期把這些問題處理好,，短期內(nèi)這個(gè)缺口都可以來補(bǔ)上,。

　　在實(shí)體經(jīng)濟(jì)當(dāng)中要提高預(yù)期，需要政府部門加杠桿,，資本市場的話,，有平準(zhǔn)基金當(dāng)然是最好的。但是還有個(gè)“本”的問題,，即如何推進(jìn)改革,，解決當(dāng)前的結(jié)構(gòu)性問題。大家都講要提高預(yù)期,，我們到底預(yù)期是什么意思,？什么樣的預(yù)期提高之后，民間投資就會(huì)起來了,，什么樣的預(yù)期提高之后,，指數(shù)就能往上漲了？核心問題要抓住,。

　　從過去幾年看,，減稅降費(fèi)對(duì)民間投資的拉動(dòng)作用并不大，現(xiàn)在民間投資現(xiàn)在是負(fù)增長的,，回顧歷史,，有個(gè)特點(diǎn)就是當(dāng)PPI為負(fù)的時(shí)候，民間投資通常是負(fù)增長的,，所以當(dāng)前應(yīng)該讓PPI起來,。

　　PPI起來的核心是在于要增加需求，增加需求的話,，就要增加消費(fèi),，要增加居民收入，所以財(cái)政要發(fā)力,，不僅是要支持投資,，還要支持消費(fèi)，一定要把影響經(jīng)濟(jì)和人們信心的核心因素給抓住,。我在2016年就提出當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)最大的問題可能是有效需求不足,。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議在2021年提出三重壓力就是需求收縮、供給沖擊和預(yù)期轉(zhuǎn)弱,，把預(yù)期轉(zhuǎn)弱和需求收縮這兩個(gè)核心問題都找出來了,，那么我們現(xiàn)在面臨依然還是這兩大核心問題。

　　兩大核心問題如果解決不了,，穩(wěn)經(jīng)濟(jì)的壓力可能還會(huì)繼續(xù)加大,，那么股市出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的可能性也比較小。如果不講股市是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，至少股市是實(shí)體經(jīng)濟(jì)一個(gè)映射,，這個(gè)映射也體現(xiàn)了股市漲跌方面,。盡管上證綜指今年是漲的，但是滬深300今年是跌的,，滬深300主要是大公司為主,，為什么大公司今年不被大家所看好？

　　從基本面來看,，1~7月份中國的國有的工業(yè)企業(yè)的盈利增長是負(fù)20%,，這里面有沒有宏觀環(huán)境變化問題，有沒有體制機(jī)制問題,，有沒有核心競爭力的問題,？我們要建立現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系，現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系都是鏈長制,，產(chǎn)業(yè)鏈,、供應(yīng)鏈我們要健全，而且基本都是央企來當(dāng)鏈長,。因此我們的重頭就應(yīng)該要提高這些央企的核心競爭力,，那就需要有個(gè)體制機(jī)制改革。比如像最近監(jiān)管說沒有要求,，我們要鼓勵(lì)上市公司回購,，但你看有多少個(gè)央企回購自己股票，為什么它不回購自己股票呢,？

　　跟我們的激勵(lì)是不是有關(guān)系,？他們有沒有員工持股計(jì)劃，有沒有管理層的股權(quán)激勵(lì)的設(shè)置,？如果這些都沒有的話，我們能不能增加,？這個(gè)才是資本市場的本,，企業(yè)的競爭力提高了，估值就能上去,，指數(shù)也能上去,，因?yàn)榇笫兄笛肫髮?duì)指數(shù)的影響都是很大的。

　　如果這些央企的估值水平再往下走的話,，股指怎么可能上漲,？今年年初中特估上漲的核心投資邏輯就是被低估了，確實(shí)像工商銀行的股息率是很高,，但關(guān)鍵在于未來,，因?yàn)楣乐祵?shí)際上位是對(duì)未來的貼現(xiàn)，為什么銀行的估值都那么低？

　　是因?yàn)榇蠹覍?duì)它潛在壞賬率的一個(gè)擔(dān)憂,，所以你即便當(dāng)期盈利再好也沒用,，因?yàn)樗�反映的是未來的�?dān)憂。那么未來的問題能不能通過我們現(xiàn)實(shí)這些政策的舉措,，通過改革來化解呢,？如果能夠有這樣的預(yù)期，投資者信心將大幅提升,。如何活躍資本市場這場討論非常好,，通過討論，可以把我們的聚焦點(diǎn)聚焦到我們現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)當(dāng)中所面臨的諸多的問題,，包括我們的政策側(cè)重點(diǎn),，包括我們今后改革和開放的新預(yù)期。今年是改革開放45周年,，值得期待,。謝謝。

　　現(xiàn)場嘉賓：我同意這個(gè)觀點(diǎn),，完全同意的,。但是我想問的是，您認(rèn)為就是股市上大家到底現(xiàn)在信心不足或者運(yùn)氣不好指什么,？,。

　　李迅雷（中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)：我覺得我前面實(shí)際上已經(jīng)講了三個(gè)問題，第一個(gè)問題是政策選擇問題,，就是我們出臺(tái)不少政策,，降低印花稅、降低傭金,，延長交易時(shí)間等,，這些都有利于提升估值，但可能不是投資者最期望的,。

　　我覺得大家非常希望看到的是真金白銀,，如我們經(jīng)濟(jì)增長需要增加財(cái)政投入，促進(jìn)消費(fèi)需要提高居民收入,，財(cái)政提質(zhì)增效肯定是應(yīng)該的,，提高投入產(chǎn)值比也是應(yīng)該的，但現(xiàn)在有效需求不足問題還是存在的,。

　　美國及西方國家都出現(xiàn)高通脹,，而中國物價(jià)指數(shù)跟西方的物價(jià)跟其他發(fā)展中國家的物價(jià)指數(shù)完全就是相反的，說明存在一個(gè)需求不足的問題,，需求不足的話需要加大財(cái)政投入,，因?yàn)榫用竦母軛U的水平已經(jīng)是不低了，而且中國居民的償債率很高了。

　　因?yàn)榫用竦目芍�配收入占GDP的比重我們是比較低的,，比如美國是80%,，全球是60%，中國是43%,，故需要增加居民收入,。

　　第三，還是要出臺(tái)一些改革的舉措,，我在今年年初就提出來,，土地財(cái)政在走弱了，股權(quán)財(cái)政可以做起來,。因?yàn)檎�府不僅擁有大量的國有土地,，還擁有大量的國有股權(quán)，把這些國有股權(quán)如果盤活的話,，那么對(duì)于我們提振信心,、提升國有資產(chǎn)的估值水平有正面作用。

　　主持人王忠民（全國社�,；�金理事��(huì)原副理事長）：迅雷有幾點(diǎn)結(jié)論是很重要的,，一個(gè)結(jié)論就是我們基本面在資產(chǎn)這個(gè)形態(tài)當(dāng)中堪憂人口老齡化加速帶來的樓市問題，權(quán)益資產(chǎn)的估值問題,，包括其他的一連串的這些問題,，如果放到股市的時(shí)候，大家沒信心的邏輯是你這邊沒有財(cái)富效應(yīng),，大家都沒信心,。

　　迅雷的邏輯是除了貨幣政策之外，財(cái)政政策應(yīng)該擔(dān)當(dāng)更重要的角色和作用,，甚至把財(cái)政政策上升到對(duì)服務(wù)業(yè)支持,。金融是服務(wù)業(yè)的一大塊，政府行為,、政府規(guī)制也是服務(wù)業(yè)的主體內(nèi)容,，如果這些方面能夠有所突破才是根本。